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Neat tricks to help French bonds
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早上好。一切都很糟糕，而股市却创下历史新高。好吧，“糟糕”可能有点夸张，但企业美国正开始受到借贷成本上升的影响，而且顺便说一句，这里有全球最大独立石油交易商 CEO 警告油价可能达到每桶 200 美元。然而标普 500 指数从未如此繁荣。正如我们本周已经在本通讯及其姊妹播客中讨论过的，这种明显疯狂现象的答案当然在于人工智能。告诉我们为什么这其实没问题：[email protected]。
自伊朗战争开始以来，法国政府借贷成本飙升超过 1.5 个百分点，仅过去一个月就上升超过 0.5 个百分点。我们还没有完全进入债务危机境地，但也相差不远：关键的 OAT-德国国债利差——法国与德国 10 年期借贷成本之差——上周触及 1.6 个百分点的高点，昨日回落至略低于 1.3 个百分点。
上周开始的预算程序可能阻止了抛售，但并未消除笼罩法国经济的恐惧感，这种恐惧可能持续到明年春季的总统选举。对于昨天的深度报道，我们勇敢的新闻同事们总结了关键风险：
随着预算对峙升级，法国正准备迎接 4 月的总统选举，可能面临极右翼与激进左翼的对决。
投资者担心这可能将国家推向全面债务危机，不仅冲击法国经济，还可能动摇整个欧元区。
周一，欧元兑美元跌至 17 个月低点，因为市场对法国债务抛售影响的担忧加剧。
显然，最理想的结果是法国通过预算法案并认真推进财政整固，但我们不抱希望；该国自 1974 年以来从未实现预算平衡。Unhedged 绝不会希望看到全面债务危机，但在缺乏结构性改革来解决低增长与高债务这一有毒组合的情况下，我们几乎能理解那些支持危机的人的观点。在此之前，我们只能陷入某种僵局。
但如果说一场迫在眉睫的危机有什么好处的话，那就是越来越离谱的想法——如何以极少或零成本解决这个烂摊子（也就是“一个妙招帮你摆脱这个烦人的债券市场”）。以下是我们听到的几个提案，排名不分先后。
欧洲央行应干预法国债券市场。这个想法是央行利用其资产负债表吸纳法国国债，压低收益率并恢复平静。市场讨论集中在传导保护工具上，这是 2022 年推出的一种尚未测试的工具，旨在“应对对欧元 区货币政策传导构成严重威胁的无序市场动态”。永远不要排除某种变通方案来动用 TPI 的可能性，但目前欧洲央行几乎没有授权使用它。法国国债正在被重新定价，但市场运作正常。这会有效，但可能不会发生，至少在没有大规模传染性市场动荡的情况下不会。为一个主要由法国自身政治困境引发的问题激活 TPI 将引发极大争议，几乎必然招致整个欧元区的政治和法律反弹。
欧洲央行应停止缩表。自 2023 年以来，欧洲央行一直在让量化宽松期间购买的债券到期后不再 reinvesting，而是让它们自然缩减。其缩表计划一直是进展最慢的之一，但毫无疑问，央行从政府债券市场撤退给利率带来上行压力。在全球抛售期间继续缩表是不利的。应该停止了。以下是前欧洲央行政策制定者 Lorenzo Bini Smaghi 的观点：
[回归正常被央行呈现为一种“义务”，显然更多出于对金融危机前世界的怀旧，而非严谨分析。实际上，央行资产负债表的规模没有什么天生“正常”可言，尤其是当经济和 市场条件随时间发生根本性变化时。
这可能是最少争议的提案，但并非没有问题。在实践中，这意味着欧洲央行将重启债券购买，用新债券替换到期债券，保持资产负债表在当前水平。一些人会称这实际上是量化宽松。让人们这么说吧。在市场波动期间选择不缩表，与为刺激经济而扩大资产负债表之间存在区别。
法国应取消欠自己的债务。好吧，解释这个想法可能会让我们损失脑细胞。但这是极左翼政党法国不屈服党的提议，将欧元区在量化宽松期间购买的 4880 亿欧元法国国债转换为永久性、零息债券。换句话说，这些债券将继续留在央行资产负债表上，但法国永远不会支付利息，也永远无需偿还本金。问题是央行仍需为其创造来购买债务的储备支付利息，而且债券市场可能会对一个如此随意干预债务义务的政府感到恐慌。
这三个提案中，只有量化宽松暂停有任何实施可能，但效果微乎其微。
FIMA 保护主义
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法国国债收益率飙升，与德国利差接近危机水平。市场讨论多种解决方案，包括欧洲央行干预或暂停缩表，但多数不切实际。
法国政府借贷成本自伊朗战争以来上升超 1.5 个百分点，近一个月上升 0.5 个百分点。关键的 OAT-Bund 利差上周峰值达 1.6 个百分点，昨日回落至略低于 1.3 个百分点。预算程序启动虽暂缓抛售，但未能消除市场对法国经济直至明年春季总统大选前的担忧。投资者担心法国可能陷入全面债务危机，不仅冲击本国经济，还可能动摇欧元区。周一欧元兑美元跌至 17 个月低点。
文章探讨了三种解决法国债券困境的提议。第一种是欧洲央行动用资产负债表干预法国债券市场，使用 2022 年推出的传导保护工具（TPI），但该工具尚未测试，且当前市场功能正常，仅因法国自身政治僵局而激活将引发争议和法律反弹。第二种是欧洲央行停止缩表，即停止量化宽松债券到期不续投的做法。前欧洲央行官员 Lorenzo Bini Smaghi 认为，缩表并非“回归正常”的必然要求，在波动时期继续缩表无益。此提议争议最小，但实际意味着重启购债，可能被视为变相 QE。第三种是法国取消欠央行的债务，即极左政党“不屈法国”提议将欧元系统在 QE 期间购买的 4880 亿欧元 OATs 转换为永久零息债券，但央行仍需为购债创造的储备支付利息，且市场可能对政府随意干预债务义务感到恐慌。
作者认为，三种方案中只有暂停缩表有可能实现，但影响甚微。文章指出，法国自 1974 年以来从未实现预算平衡，低增长与高债务的毒性组合缺乏结构性修复，除非出现全面危机，否则僵局难破。
French bond yields have surged, with the OAT-Bund spread near crisis levels. Proposals like ECB intervention or pausing QT are discussed, but most are unlikely to materialize.
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